企业上市之路（三）——了解不同阶段的法律问题核查方式
前言
笔者曾于系列文章（一）、（二）中分别阐释了对于企业上市的认识及相关团队的组建。为使企业及新组建的内部团队更好地理解外部团队的工作机制，更好地配合外部团队开展相关尽职调查及问题整改工作，提升整体上市工作效率，笔者将于本篇专题文章中以律师事务所法律问题核查为例，简述在上市不同阶段中法律问题核查的路径及特点。
了解过企业上市全流程或阅读过前两篇专题文章的读者朋友应该已经对于上市的全过程或上市各个阶段有了一定了解，简而言之企业上市整体需经历“首次进场尽职调查、问题整改及辅导备案、全套申报材料准备、各证券服务机构内核、辅导验收及申报、审核及问询回复、上会、注册、发行”几个核心流程。根据中国证监会、证券交易所的相关核查及信息披露要求，不同阶段有不同的完成时间要求，例如辅导备案前的准备阶段无硬性要求；各交易所的《股票发行上市审核规则》规定：“交易所自受理之日起20个工作日内发出首轮审核问询”；以及“发行人及中介机构回复交易所审核问询的时间总计不超过3个月（多轮合计），不计入中止审核、现场检查、现场督导、补充/修改申请文件等时间”的相关规定。
由于不同阶段的时间要求不同，发行人及内部、外部团队（相关释义详见专题文章《企业上市之路（二）——团队组建》）的工作节奏、工作方式会发生较大的变化。而深刻、准确地理解不同阶段工作方式的区别，将会对发行人及内外部团队之间的配合起到积极作用，减少因时间紧张发生工作疏忽、进而造成更为严重后果的概率。笔者认为，前述上市流程大致可分为四个大阶段，分别是首次申报阶段、审核问询阶段、上会阶段、注册阶段。接下来笔者将以律师事务所为例，分别简述各阶段法律问题核查的方式及特点。
01首次申报阶段——全面核查
经历过企业上市——特别是A股上市的无论是企业还是中介机构，应当都听说过一句话叫做“IPO无小事”。短短一句话即精准概括了首次申报阶段的核查特点，即“事无巨细”。
（一）法律问题核查及信息披露整体脉络“事无巨细”
对于刚刚启动IPO工作的企业或团队来说，在没有充足经验的前提下，容易产生“无从下手感”，通俗来说就是不知道先干什么再干什么，但这恰恰就是IPO首次申报环节问题核查事无巨细的体现。对于我们律师事务所而言，律师在IPO过程中的信息披露整体脉络系基于《公开发行证券的公司信息披露编报规则第12号—公开发行证券的法律意见书和律师工作报告》（以下简称“《编报规则》”）的规定，即律师为首次公开发行股票出具的《律师工作报告》《法律意见书》的目录及章节编排均系根据该规定进行起草。根据该规定，首次公开发行股票的《律师工作报告》《法律意见书》应当至少包含以下章节：
（一）本次发行上市的批准和授权
（二）发行人本次发行上市的主体资格
（三）本次发行上市的实质条件
（四）发行人的设立
（五）发行人的独立性
（六）发起人或股东（实际控制人）
（七）发行人的股本及其演变
（八）发行人的业务
（九）关联交易及同业竞争
（十）发行人的主要财产
（十一）发行人的重大债权债务
（十二）发行人的重大资产变化及收购兼并
（十三）发行人公司章程的制定与修改
（十四）发行人股东大会、董事会、监事会议事规则及规范运作
（十五）发行人董事、监事和高级管理人员及其变化
（十六）发行人的税务
（十七）发行人的环境保护和产品质量、技术等标准
（十八）发行人募集资金的运用
（十九）发行人业务发展目标
（二十）诉讼、仲裁或行政处罚
（二十一）原定向募集公司增资发行的有关问题（如有）
（二十二）发行人招股说明书法律风险的评价
（二十三）律师认为需要说明的其他问题
根据前述规定，为拟IPO企业出具的《律师工作报告》《法律意见书》基本内容已经能够涵盖企业设立至今的全部合规事项，体量相当庞大。而根据《律师事务所从事证券法律业务管理办法》《律师事务所证券法律业务执业规则（试行）》等对于律师从事证券业务的相关执业规范，为了起草前述庞杂的法律文书，需要律师在项目中就前述内容开展详细、深入的尽职调查，否则甚至无法根据《编报规则》的要求完成相关文件初稿的起草。而这些问题的核查，都需要在首次申报前完成，因此在首次申报阶段，法律问题核查及信息披露整体脉络“事无巨细”。
（二）核查方式及核查手段“事无巨细”
上文提到，虽然《编报规则》对于信息披露脉络进行了明确规定，但笔者仍然使用了“至少包含”字样。因为《编报规则》在章节设定时预留了“（二十三）律师认为需要说明的其他问题”这一口袋章节，但哪些内容属于“律师认为需要说明的其他问题”，《编报规则》和其他相关规定中没有明确规定，仅规定“本规则未明确要求，但对发行上市有重大影响的法律问题，律师应当发表法律意见”。这就给律师事务所在法律问题核查过程中提出了更高的要求，需要经办律师及其团队自行判断哪些内容还有必要进行信息披露。为了全面掌握、了解企业的一砖一瓦，经办律师必须在每项法律问题核查过程中穷尽其所有能够想到的、能够做到的全部核查手段，做到“眼观六路耳听八方”，对于项目经办过程中了解到的任何“蛛丝马迹”都要做到心中有数，至少也要有个印象，才能真正筛查出所有可能存在的法律问题或潜在风险，再进而确定哪些事项需要披露，哪些整改完成后可以不进行披露，但是在底稿中必须体现核查过程。这里笔者举两个本人在首次申报阶段核查时发现问题的过程和手段，供大家直观理解该阶段核查方式及核查手段的“事无巨细”：
1、在某企业IPO首次进场尽调过程中，发行人向笔者提供了房产、土地权属证明及在建工程证明材料。当时部分地市政务大厅尚无根据企业名称调取名下全部不动产产调信息的服务，因此笔者在尽调过程中再三向发行人确认其提供资料的准确性及完整性，均得到了发行人的肯定答复。然而在某日早上，公司安排车辆接笔者团队至发行人办公场所的途中，笔者在车里看到路过一处工地现场，其中一闪而过的工地铭牌上仿佛出现了发行人的名字。与发行人沟通后确认，确实是发行人遗漏了一处许久未完工的在建工程项目，其工程报建以及对应的土地使用权属证明忘记向笔者提供。因此笔者通过“上下班途中观赏风景”的方式完成了一处尽职调查的查漏补缺。
2、在某企业IPO过程中，笔者需要核查发行人的主体资格及独立性情况。根据已知信息，发行人存在一家大型历史上的关联方，从股权架构及公司治理结构中已经没有关联关系了。但笔者后续在与该历史上的关联方进行对接相关工作过程中，发现对接人的电话号码、邮箱是发行人某子公司用于工商登记的联系方式，但经核查其劳动关系及社保、公积金缴纳均在历史上关联方处，名义上与发行人已经没有任何关系了。通过这一线索，笔者对发行人的员工花名册等资料进行进一步核对，确认了两家公司仍然存在一定人员混同情形，对发行人独立性存在重大不利影响。在笔者的指导下，发行人彻底完成了独立性问题的整改，并最终并未对其上市产生实质性影响。
结合案例情况可以看出，由于首次申报阶段是上市过程中唯一没有时间限制的阶段，因此在时间充裕的情况下，外部团队会根据自身的实务操作经验，尽最大可能帮助发行人发现更多影响上市进程的问题并协助发行人进行整改。也许这一过程并不轻松，但只有将相关问题准确暴露并整改到位，才能真正为企业上市起到正面的积极作用，而不是“带病申报”后导致上市失败，甚至造成其他更为严重的后果。因此首次申报阶段需要真正做到“全面核查”及“事无巨细”。
02审核问询阶段——针对性核查
与首次申报阶段不同，审核问询阶段系证券交易所受理申报材料后，根据申报材料中披露的信息，结合相关上市审核要点及其他同行业企业审核经验等要素，有针对性地向发行人及其中介机构提出审核问询问题，要求发行人及中介机构在规定时间内完成相关补充核查，并以书面形式向证券交易所提交回复。与首次申报阶段相比，这一阶段问题核查的针对性大幅加强，如果将首次申报阶段比作“全面问诊”的话，反馈回复阶段更像是“靶向治疗”。
如果发行人选择了经验丰富的外部团队，理论上在首次申报阶段，对于发行人存在的相关法律问题以及每项问题的整改/披露情况将如何影响发行人的上市进程，外部团队已经在首次申报前就与发行人进行过相关沟通，因此在反馈回复阶段出现外部团队或发行人完全没有预料到或首次申报阶段完全没有关注到的问题的可能性较小。证券交易所审核人员的问题更多集中于：①申报文件中提到但没有讲透/穷尽核查手段的问题；②申报文件中仅描述事实未发表明确核查意见的问题；③《编报规则》未明确要求披露但审核人员认为应当补充披露的事项；④审核人员认为需要进一步细化披露的事项等。因此，理想状态下，审核问询阶段的问题核查，应当建立在首次申报阶段对该问题已经进行过的核查手段之上，进一步有针对性地细化核查手段。根据实务操作经验，笔者认为该阶段的法律问题核查的针对性主要体现在如下层面：
（一）核查手段大量运用当面访谈形式
根据笔者的实务操作经验，为了更为高效地在有限时间内完成问询回复，笔者作为经办律师在该阶段首先会采用大量的当面访谈形式进行补充核查，并将经被访谈人签署确认后的访谈笔录作为核查依据留存底稿。因为对于法律问题信息披露口径而言，经办律师对于某法律问题的事实陈述需要占据很大篇幅，只有将问题描述清楚，才能更进一步结合相关规定对该问题进行准确的法律分析，进而论证问题整改的有效性/合理性，并发表精准的法律意见。而当面访谈是能够最快速、最直接向当事人了解问题发生背景、原因及当时其真实想法的手段，且例如历史上股权转让、股权代持等问题，一般也只有当事人最清楚当时的具体情况，所以在该阶段，当面访谈并留存书面访谈记录的核查手段是最主要的核查方式之一，具有最直接、最聚焦、最明确的特点，但同时受被访谈人表述口径的影响，该核查手段也同时在真实性、准确性上存在一定缺陷，因此除访谈外，还需要更多的直接证据对其描述的内容进行直接证明。
（二）底稿要求更为直接、精准
除访谈外，该阶段问题核查的针对性还体现在底稿收集的要求上。底稿是外部团队赖以发表核查意见的基础，在诉讼层面所谓底稿就是证据资料，在该阶段的底稿要求上，“直接证据”的需求远大于一些“间接证据”的堆砌。
在首次申报阶段，对于某项问题的核查/发表意见的依据，由于时间比较充足，发行人及外部团队都有比较充足的时间对相关问题进行发现及整改，且由于首次申报阶段审核人员尚未介入，信息披露的口径系发行人及外部团队根据相关上市规定作出，而不是问答形式，因此对于部分问题的描述往往更为宏观，发表意见的依据和口径也更加宽泛，基本上是满足法律规定的基本要求即可。但经审核人员审核后，其会基于首次申报阶段的信息披露内容提出更进一步的披露要求，故该阶段的核查意见发表会更为聚焦和精准。而在问询回复中，“有话不直说”的回复方式是大忌，为了能够直接回复问询意见，避免将简单问题复杂化，或因核查不到位无法发表明确核查意见引起审核的过分关注，就需要发行人在该阶段尽最大可能协调相关人员提供最直接的证据资料，而不是以“时间久远”、“当事人不配合”等理由提供一堆仅能从侧面模糊印证的底稿资料。
为了更直观理解上文中提到的“针对性核查”情形，笔者根据自身经办的成功案例中遇到的情况，通过具体问题的形式直观展示首次申报阶段、问询回复阶段的信息披露方式及核查手段的区别：
1、案例背景
根据《中华人民共和国证券法》《首次公开发行股票注册管理办法》及各证券交易所的上市规则等其他规定，拟上市公司应当保持财务独立性，包括资金以及财务人员、账册等方面的独立性。拟上市公司A的控股股东为某企业法人B公司，A公司财务部门共5人，其中出纳1名C某，报告期内存在同时为控股股东B公司从事财务工作的情形，且报告期第一期存在控股股东为其发薪的情形。经外部团队尽职调查后发现该问题，并于报告期内完成整改。
2、首次申报阶段信息披露口径
根据《编报规则》，发行人独立性披露于《律师工作报告》之“（五）发行人的独立性”章节，披露口径如下：
报告期内，发行人曾有一名财务人员C某同时兼任控股股东B公司财务人员，并于20XX年X月至20XX年X月期间同时自B公司处领取工资收入。根据发行人提供的C某的劳动合同、报告期内工资单、B公司提供的相关财务OA审批流程截图，发行人及B公司的书面说明并经本所律师访谈发行人实际控制人及C某，历史上C某曾于B公司任职的原因系当时发行人尚未启动上市相关工作，且B公司作为持股平台未从事具体业务经营，整体财务工作内容较少，因此发行人实际控制人要求C某同时为B公司处理财务工作，并基于其工作内容由B公司为其发放了部分工资。自20XX年X月起，发行人正式进入上市辅导期，对该问题进行了整改。B公司已于20XX年X月起自行聘用了专业财务人员，不再要求C某为B公司从事任何相关工作，亦不再为其以任何形式发放工资。
本所律师经核查认为，鉴于报告期内C某在B公司兼任财务人员时间较短，且自20XX年X月起已不再继续从事B公司的相关工作，相关整改工作已经完成。因此，报告期内发行人曾存在的与控股股东共用财务人员的情形对发行人整体财务独立性影响较小，未对本次发行构成重大不利影响。综上，本所律师经核查认为，发行人具有财务独立性。
3、问询问题
审核人员审核后提出，要求结合C某的工作履历、自B公司领薪情况、在B公司和发行人分别从事的具体工作内容，说明C某报告期内同时在发行人、B公司从事财务工作的具体原因和背景，并说明其报告期内的兼职情况是否影响发行人的独立性，是否影响发行人本次发行的主体资格。请保荐机构、发行人律师发表明确核查意见，并说明核查依据及核查手段。
4、问询回复口径
（1）C某的工作履历
经本所律师访谈C某，其工作履历情况如下：
……
（2）C某自B公司的领薪情况
根据B公司提供的向C某发放公司的相关凭证及工资单等财务资料，报告期内B公司向C某发放工资的情况具体如下：
……
（3）C某于发行人和B公司分别从事的财务工作情况
根据发行人及B公司分别提供的报告期内的财务OA审批相关截图，并经本所律师访谈发行人实际控制人、C某，报告期内C某仅于20XX年X月至20XX年X月期间为B公司处理过部分财务工作并领取B公司薪酬，具体如下：
……
（4）C某曾于B公司从事部分财务工作的背景及原因
经本所律师访谈发行人实际控制人、C某并经发行人书面确认，C某曾为B公司处理部分财务工作的原因系……
（5）C某曾于B公司从事部分财务工作未对发行人独立性构成重大不利影响
……
（6）核查依据及核查手段
针对题述事项，本所律师进行如下核查：
① 对发行人实际控制人进行访谈并取得其签署后的访谈记录，确认其要求C某为B公司处理部分财务工作的原因及背景；
② 对C某进行访谈并取得其签署后的访谈记录，确认C某的工作履历、为B公司处理部分财务工作的原因及背景、在B公司领取薪酬情况及截至目前的实际工作岗位及工作内容；
③ 取得B公司报告期内曾为C某发放工资的付款凭证及工资条，确认B公司为C某具体工资发放情况及金额；
④ 取得C某与发行人签署的现行有效的劳动合同以及发行人为其发放工资、缴纳社保及公积金的缴纳凭证，确认其与发行人之间存在正式劳动关系；
⑤ ……
（7）结论意见
综上所述，本所律师经核查认为，鉴于C某于报告期内在B公司兼职时间较短，且发行人已于报告期内对该问题完成整改，因此报告期内C某曾于B公司兼职情况不影响发行人的独立性，不影响发行人本次发行的主体资格。
根据前述分析并结合相关实务案例情况，应当能够直观地体现出首次申报阶段与问询回复阶段法律问题核查路径的明显区别。因此为更高效地登陆资本市场，作为拟上市公司及内部团队，对于外部团队不同阶段的核查及信息披露要求应当理解并全力配合。
03上会阶段——“急速24小时”
当经过数轮审核问询及回复后，证券交易所会在正式上会前一周左右在官网上公告某项目的发审会上会时间，在公告中包含该项目的发审会届次，该次发审会审核的发行人名称，以及该次发审会的委员姓名。通常在正式上会前48小时内，发审会委员根据上会项目更新后的申报文件上会稿，向该项目审核员提出其上会前关注到的重点问题，而发行人及外部团队需要在收到审核员转述的上会问题后在24小时内形成书面答复并提交审核员，供各位委员在正式上会前了解其关注的问题及解决思路。所以上会阶段的问题将会是最为聚焦的问题，且由于整体回复时间一般不超过24小时，所以也不可能在这一阶段再进行大规模的补充核查。根据笔者的实务操作经验，这一阶段发表意见的依据基本上来自首次申报阶段及审核问询阶段的核查及补充核查，如果委员在这一阶段提出了与审核员关注角度不同的问题，则应当在24小时内要求发行人补充提供最为直接的底稿资料以论证/说明委员的问题，如涉及资金往来就必须取得银行流水、支付凭证等；涉及交易就必须取得协议、付款回单等；涉及原因及背景则必须由当事人本人接受访谈说明。此外，在完成上会问题回复后至上会前，各外部团队还需要对于上会代表进行相关培训演练，训练相关人员在最短的时间内直接、明了地回复委员现场提出的问题。因此该阶段是时间最为紧张的阶段，对于发行人及内外部团队配合的契合程度、工作效率及整个上市团队的体力、精力要求很高。
04注册阶段——真正的临门一脚
众所周知，我国资本市场目前实行“注册制”，前述从首次申报阶段到上会阶段，审核机关均为证券交易所。当证券交易所组织的发审会过会后，发行人及外部团队应当根据发审会上会意见（或无意见）尽快准备申报文件注册稿并报中国证监会注册。在注册阶段，中国证监会会在证券交易所审核的基础上，进一步提出其关注的问题（根据项目不同也可能无其他关注问题），但整体回复时间较上会阶段相比宽裕了很多。因此在这一阶段，发行人及内外部团队的工作机制基本上与审核问询阶段相同。在注册问题回复提交后，如中国证监会无进一步关注问题，则会正式下发注册批文，发行人可以在取得注册批文后开始发行相关工作，因此笔者认为，注册阶段是整个上市流程中真正的“临门一脚”。在取得注册批文前，发行人还是应当根据外部团队的要求，配合进行相关补充核查并提供相关底稿资料，不能因项目过会就认为已经完成了上市主体工作，市面上在注册阶段终止IPO审核的项目案例截至目前也已屡见不鲜。
05结语
作为一名资本市场执业律师，笔者主办或参与了很多A股及港股IPO项目，在与发行人及其他内外部团队合作的过程中，遇到过形形色色的问题。笔者个人认为，发现问题并不可怕，只要发行人及内外部团队紧密配合，按照要求完成相关整改，一定能够最大限度的提高发行人上市效率。因此，笔者希望通过本篇文章，使市面上的拟上市公司、或有对接资本市场需求的公司尽量理解外部团队不同阶段的工作机制，能够在相关关键时点精准满足外部团队的工作需求，并且做好应对各种困难的准备，这样才能为贵司实现尽早登陆资本市场的愿望。
