从历史沿革视角解读供应链票据ABS创新试点政策

2024年11月28日，中国银行间市场交易商协会（简称“交易商协会”）发布《关于开展供应链票据资产证券化创新试点的通知》（中市协发〔2024〕161号，简称《试点通知》），与上海票据交易所股份有限公司（简称“票交所”）联合开展供应链票据资产证券化试点，以支持中小微企业盘活票据资产，增强供应链票据融资便利性，推动资产证券化市场创新发展。

随后，票交所发布《上海票据交易所供应链票据资产证券化基础资产操作指引》（票交所发〔2024〕83号，简称《操作指引》）以进一步明确供应链票据ABS的基础资产操作流程。

下面笔者试结合票据资产ABS的历史沿革对此次创新试点进行解读。

图：票据资产ABS的历史沿革

1、早期“通道化”的票据ABS业务“创新”

这次早期“创新”发生于2011至2014年间。这段时期，我国资管规模井喷，信托、券商资管、基金资管等风起云涌。那时资管业务的主要推手是商业银行，银行表内信贷资产规模很大；在资本充足率的紧箍咒下，银行纷纷寻求信贷资产的“出表”或“转表”。被纳入信贷总量中考核的票据贴现和转贴现就存在了“业务创新”的机会了。

由于这场“创新”的动机不纯，市场上不断上演监管和金融机构间“猫和老鼠”的故事。如：银行将已贴现的未到期的银行承兑汇票，转让给特定的信托计划，该信托计划的委托人和受益人即银行理财产品或银行同业资金。它形式上仍是集合资金信托计划，购买（投资）的标的是票据资产（已贴现银票）；本质上是借用信托通道逃避信贷规模限制的“监管套利”行为。当时的银监会以“窗口指导”形式叫停该行为。

同一时期，针对银行利用票据腾挪规模的问题，监管部门密集发文[1]、围追堵截，市场上的业务“创新”也就层出不穷，直至2018年的“资管新规”[2]出台，人民银行、银保监和证监的资管监管政策统一后，监管套利机会断绝，这股风气才算正式消停。

所以，早期所谓的票据ABS业务“创新”，根本上是金融机构为满足不同监管机构的要求，利用不同的监管政策使既有业务存续的迂回战术。一旦监管发布新的“补丁”政策或叫停某项业务，金融机构仍会寻找其他途径强行“续命”。

这类“通道类”的创新，并非一无是处。一方面，监管部门由此逐步探索出符合我国实际情况、解决“融资难”根本问题的方法；另一方面，金融机构也从中积累了很多业务管理经验。

2、昙花一现的“标准化票据”

2019年8月，票交所试点创设标准化票据（以下部分简称“标票”），一共4期，累计创设金额约13.8亿元。2020年7月，人民银行正式颁布施行《标准化票据管理办法》（中国人民银行公告〔2020〕第6号，简称《标票办法》）。按照《标票办法》创设、运作的标准化票据一共58只。从2021年至今，市场就再也没有新标票的发行。

（一）标票可能不再重启，但其创设机制仍可圈可点

《标票办法》第一条作为立法依据，便明确了《信托法》是其上位法之一。且全国银行间同业拆借中心、票交所和上海清算所组织起草并发布的《标准化票据存托协议（2020年版）》中明确约定“标准化票据基于信托法律关系创设”，并以“原始持票人基于对存托机构的信任，背书方式将基础资产权利完整转让，委托存托机构设立标准化票据财产……存托机构不承担基础资产相关风险。”

标票创设之前的基础资产所有人是原始持票人，存托机构将归集的基础资产按照《存托协议》的约定背书转让给标准化票据产品，由投资者对该产品进行认购。在标票创设过程中，基础资产和标票产品分别由票交所和上清算所进行登记、托管。不论是《标票办法》、《存托协议》，还是实务中的账户设置，基础资产确实已分别独立于原始持票人的其他财产和存托机构的固有财产了。

由于基础资产背书转让给标准化票据产品，即起到了ABS中“真实出售”和“破产隔离”的效果。

（二）与《票据法》衔接的硬伤

标票只是借用ABS的信托法律结构和约束功能，本身并不是资产支持证券。人民银行明确表示，标准化票据的实质为票据交易机制的进一步优化和标准化，票据的流转在《票据法》等相关法律法规框架下进行，不同于其他资产，也不涉及产品的分级、分层。

原始持票人将基础资产“存托给”存托机构的方式是把基础资产背书转让给标准化票据。尽管本质和外观上都不是贴现，且技术上票交所系统也能确保整个背书转让过程的可靠性。而票据的取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系（见《票据法》第10条）。那么，创设标票、归集基础资产的行为是否属于“交易关系”或“债权债务关系”，或者在立法技术上如何衔接，目前依然存疑。

篇幅有限，其他详细观点参见笔者发表的拙文[3]。

3、银行间ABS的应运而生

2023年3月，交易商协会发布了公告〔2023〕3号，将原《非金融企业资产支持票据指引》（公告〔2017〕27号）进行修订，并将其更名为《银行间债券市场企业资产证券化业务规则》（简称《银行间ABS业务规则》），同时发布了配套的《银行间债券市场企业资产证券化业务信息披露指引》（2023年12月最新修订）。

由此，银行间债券市场企业资产证券化业务（简称“银行间ABS”）正式诞生，将资产支持票据（简称“ABN”）和资产支持商业票据（简称“ABCP”）业务进行重构，二者平行并列、共同构成银行间ABS的两个下位概念。

（一）“银行间ABS”概念诞生，重新界定ABN和ABCP

“银行间ABS”概念的提出，是对应了“交易所ABS”，即《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（证监会公告〔2014〕49号）框架内的证监体系下的企业资产证券化。

《银行间ABS业务规则》将银行间ABS定义为由基础资产所产生现金流作为主要偿付支持，发起机构通过特定目的载体发行企业资产支持证券的结构性融资活动，包括资产支持票据（ABN）、资产支持商业票据（ABCP）以及交易商协会认可的其他证券化融资工具。

其中，“发起机构”即交易所ABS中的“原始权益人”。“特定目的载体（SPV）”与交易所ABS中表述一致：银行间ABS中的SPV包括特定目的信托（SPT）、特定目的公司（SPC）或交易商协会认可的其他形式的载体；交易所ABS中的SPV则指券商/基金子公司专门设立的资产支持专项计划或证监会认可的其他特殊目的载体。

ABN的新定义，明确将基础资产转移给SPV，将基础资产从主体中独立出来；删除了“按约定以还本付息等方式支付收益”这种更体现主体信用的表述，以更强调资产证券化依赖资产信用的特征。

对于ABCP，明确其不再作为ABN的子品种，而是与ABN平行的一种银行间ABS的业务类型。与ABN相比，ABCP可以滚动发行，并且到期时的偿付来源除基础资产现金流以外，还包括新发行资产支持商业票据的募集款项或外部流动性支持款项等。

（二）强化、理顺信托基础关系

与公告〔2017〕27号的老指引相比，与《银行间ABS业务规则》规定的SPV管理机构的职责有个细微差异，即新规则将“管理受让的基础资产”中的“受让的”三个字删除了。由于在银行间ABS业务中，发起机构与SPV之间是信托法律关系，基础资产“信托给”SPV比“转让给”SPV更为恰当（见《信托法》第2条的信托定义），因此删除“受让的”三个字更为准确。

此外，《银行间ABS业务规则》新增了存续期管理机构的概念，是指ABS注册发行文件中披露的、承担存续期管理职责的机构，原则上应为当期ABS的SPV或其管理机构。同时规定了SPV或其管理机构在ABS存续期间应履行的职责，强调其主动管理职责。

信托关系本质上是信义关系，这就要求受托人为了受益人的利益行事，至少要做到在形式上，受托人的行为是利他的；这与合同法诚实信用原则的不同就在于后者是以承认合同关系的利己性为前提的。信义关系中要求受托人的信义义务主要就是忠实和谨慎注意两方面。

受托人应当为受益人的最大利益处理信托事务。作为受托人的SPV管理机构，不论在ABS产品创设阶段还是存续期，其职责和义务均体现了其与发起机构之间的信义关系。

4、政策铺垫和创新试点的前哨

2023年6月，交易商协会先后发布了《关于进一步提升债务融资工具融资服务质效有关事项的通知》（中市协发〔2023〕105号）和《关于进一步发挥银行间企业资产证券化市场功能增强服务实体经济发展质效的通知》（中市协发〔2023〕107号），重点“鼓励民营小微企业、科技创新企业、优质资产管理公司盘活票据、知识产权、不良及重组债权等资产，探索交易结构和模式创新，持续扩大有效投资”（105号文）。

交易商协会明确提出“鼓励以票交所供应链票据作为基础资产发行资产证券化产品，盘活票据资产，引导债券市场资金加大对民营、中小微企业支持力度”（107号文）。

同年9月，山东高速集团旗下的通汇资本供应链平台在交易商协会注册了全国首单供应链票据的ABN产品。而且，票交所和交易商协会联合举办了一次供应链票据资产证券化业务的座谈会。

种种铺垫表明，供应链票据作为基础资产的银行间ABS即将正式开展了。

5、供应链票据银行间ABS的正式创新试点

供应链票据，是出票人通过符合条件的供应链平台，基于供应链场景和真实交易关系，在票交所供应链票据平台签发的电子商业汇票。本次创新试点ABS的基础资产正是未贴现供应链票据或相关财产权利。

供应链票据天然解决了《票据法》第10条的票据基础法律关系问题，与实体经济高度挂钩；而“未贴现”说明并未加入银行信用，不涉及本文第一部分所回顾的早期票据ABS的动机问题。

由此，以未贴现供票及其收益权等财产权益作为基础资产，法律关系清晰、交易结构简单、操作流程便捷，可有效提高产品发行效率，也能充分发挥票据无因性特征，解决应收账款融资存在的贸易真实性核查难等问题。在社会效益方面，供票ABS打通了票据市场和债券市场，有利于拓宽中小微企业的票据融资渠道，为他们融资提供新选择。

（一）产品模式和交易结构

发起机构既可以供应链票据作为基础资产直接向SPV转移发行ABS，也可以供应链票据结算的应收账款或供应链票据收益权等财产权利作为基础资产向SPV转移，并将供应链票据作为底层资产质押给SPV，发行ABS。

这两种产品模式，前者直接模式是此次创新试点重点支持的方向，但也兼容后者的间接模式。

在交易结构上，持票人可直接作为发起机构，也可以委托供应链平台等主体作为发起机构代理人、代理分散的持票人发行ABS，还可以由相关主体通过设置合理交易结构先行归集票据后再发行资产支持证券。

供票银行间ABS可根据实际需求设置发行期限，也可根据发行期限与基础资产期限情况，采用循环购买结构、滚动发行结构。

（二）“有限追索服务”功能的伏笔

笔者于2024/9/29发表在本公众号的拙文《刍议票交所新增的有限追索服务功能》中分析了票交所新增的有限追索服务功能，并指出，“这为将来供应链票据满足多重业务场景的需求提供了足够想象的空间。”

这不，票交所的《操作指引》第19条规定，若基础资产标注“约定仅向承兑人及其保证人（如有）追索”，则发起机构、SPV应遵照票交所关于参与票据有限追索服务的相关规定。可见此次创新试点是一步一个脚印地在落实每个细节。

（三）信息披露和存续期管理中的创新点

创新试点充分考虑了ABS强调资产信用的特点和各主体信息披露义务的程度，给予分情况区分对待。

比如，发起机构是持票人的，只要求披露各持票人企业名称。但发起机构不是持票人的，那么发起机构应披露基本情况、控股股东和实际控制人、主营业务情况及与基础资产相关的业务板块经营情况（如有）、主要财务数据及指标等，各持票人应披露企业名称。

再有，ABS存续期内，SPV管理机构可根据ABS产品协议约定开展基础资产循环购买、补足、提前赎回、到期处理等。这也是本文第三部分所述SPV管理机构（受托人）基于信义关系尽到主动管理职责的表现和细化要求。

《操作指引》的第四章规定了SPV管理机构在存续期的基础资产操作。它改变了标准化票据“背书方式将基础资产权利完整转让”的表述和操作方式，而是强调基础资产的“转移”。这样就避免重现标准化票据在与《票据法》衔接时的硬伤。

举例来说，ABS发行时，发起机构应通过供应链平台向SPV发起基础资产转移申请。若ABS发行资金募集成功，SPV管理机构应对转移申请进行同意应答，基础资产由发起机构转移至SPV；若资金募集不成功或基础资产不符合相关要求，SPV管理机构应对转移申请进行退回应答，基础资产则不发生转移。

当基础资产提前赎回时，SPV管理机构应向发起机构发起提前赎回申请。若发起机构对提前赎回申请进行同意应答，基础资产由SPV转移至发起机构，发起机构应将提前赎回对应的资金划付至SPV在资金保管银行开立的保管账户。若发起机构对提前赎回申请进行拒绝应答，或者未进行同意、拒绝应答，基础资产则不发生转移。

综上，本文通过对票据资产ABS的历史沿革的回顾，分析了不同时期符合当时状况的产品结构和安排。虽然当年的票据信托被叫停，尽管标准化票据没有再重登舞台，它们都为此次供应链票据搭载着银行间ABS的快艇加速前进提供了经验和教训。

 脚注：

[1].包括但不限于《关于切实加强票据业务监管的通知》（银监办发〔2011〕197号）、《关于排查农村中小金融机构违规票据业务的通知》（银监办发〔2013〕135号）和《关于规范商业银行同业业务治理的通知》（银监会办发〔2014〕140号）等文件。

 [2].《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号）。

 [3].陶钧.标准化票据在实务运作中的问题与法律解析[J].法制博览,2024,(02):84-86。